Caro Fuoriclasse,
ci sono IPO che arrivano sul mercato come semplici operazioni finanziarie.
E poi ci sono IPO che diventano un test molto più ampio: quanto è disposto a pagare il mercato per una storia di crescita estrema, ancora in parte da dimostrare, ma già capace di ridefinire interi settori?
SpaceX è esattamente questo tipo di storia.
Non parliamo solo di razzi, satelliti o intelligenza artificiale. Parliamo di una società che prova a mettere insieme infrastruttura spaziale, connettività globale, capacità computazionale, sicurezza e una visione industriale che sembra quasi più grande del mercato stesso.
Il punto, però, è proprio questo. Quando una storia è così forte, così conosciuta e così desiderata, il rischio non è non capirla. Il rischio è capirla tutti nello stesso modo, nello stesso momento, e pagarla come se ogni passaggio futuro fosse già quasi inevitabile.
Ora, cominciamo la nostra analisi.
La società e il nodo centrale.
SpaceX si appresta a una delle quotazioni più attese della storia recente dei mercati. L’operazione dovrebbe avvenire a una valutazione intorno a 1,7-1,8 trilioni di dollari, una cifra che la renderebbe una delle IPO più grandi della storia.
Ma la parte davvero interessante non è solo la dimensione dell’operazione. È il tipo di storia che SpaceX sta portando sul mercato. Non una semplice società spaziale, ma una piattaforma tecnologica che combina lanciatori spaziali, Starlink, Starship, infrastruttura AI, xAI, sicurezza nazionale e una visione di lungo periodo che arriva fino ai data center orbitali e alla colonizzazione di Marte.
In altre parole, il mercato non sta valutando solo ciò che SpaceX è oggi. Sta provando a dare un prezzo a ciò che potrebbe diventare se una parte importante della narrativa di Elon Musk dovesse davvero trasformarsi in business scalabile.
Ed è qui che entra in gioco Aswath Damodaran, professore di finanza alla Stern School of Business della New York University e una delle figure più riconosciute al mondo sul tema della valutazione aziendale.
La sua analisi è interessante perché prova a separare il fascino della storia dalla disciplina della valutazione. Non nega la qualità dell’azienda, anzi. Ma prova a capire quanto di quella qualità sia già incorporata nel prezzo.
Business.
SpaceX nasce come società di trasporto spaziale, ma oggi è molto più di questo. È un gruppo infrastrutturale costruito attorno a tre grandi piattaforme: lanciatori spaziali, connettività satellitare e intelligenza artificiale.
Il primo pilastro resta il business dei lanciatori spaziali. Qui SpaceX ha costruito un vantaggio competitivo enorme grazie alla riutilizzabilità dei razzi, alla scala operativa e all’integrazione verticale. Falcon 9, Falcon Heavy, Dragon e Starship sono gli asset principali di questa parte del gruppo. Il punto non è solo che SpaceX lancia razzi. Il punto è che ha cambiato l’economia dei lanci, abbassando i costi e rendendo molto più difficile per i concorrenti replicare la stessa struttura industriale.
Il secondo pilastro è Starlink, probabilmente la parte più concreta e leggibile del business oggi. Starlink offre connettività internet via satellite e ha un posizionamento molto forte dove le infrastrutture tradizionali sono assenti, deboli o inefficienti: aree rurali, mercati emergenti, applicazioni mobili, utilizzi militari o situazioni di emergenza. È la parte della storia che dà più visibilità finanziaria, perché unisce ricavi ricorrenti, scala crescente e una base installata che diventa sempre più difficile da raggiungere per chi parte in ritardo.
Il terzo pilastro è l’intelligenza artificiale, ed è anche il più complesso. L’integrazione di xAI dentro SpaceX cambia radicalmente il perimetro della società. Non siamo più davanti a una società spaziale con un business broadband in forte crescita. Siamo davanti a un conglomerato tecnologico che vuole usare infrastruttura fisica, satelliti, capacità computazionale e AI come nuova piattaforma di espansione.
La logica che tiene insieme il tutto è abbastanza chiara: lo spazio abilita Starlink, Starlink dà concretezza economica alla storia, e l’AI apre un mercato potenziale molto più grande, ma anche molto più incerto. Con una conseguenza importante: l’ingresso dell’AI aumenta enormemente l’ambizione industriale, ma aumenta anche il fabbisogno di capitale, la concorrenza e il rischio che una parte degli investimenti non generi i ritorni attesi.
SpaceX, quindi, non è più soltanto aerospace. È un’infrastruttura tecnologica che prova a mettere insieme spazio, telecomunicazioni, sicurezza e intelligenza artificiale dentro un’unica narrativa.
L’analisi di Aswath Damodaran.
Damodaran ha provato a fare quello che, su SpaceX, è probabilmente l’esercizio più difficile: mettere un numero su una società che il mercato tende a raccontare più come una visione che come un business tradizionale.
Il prospetto gli ha dato molti più dati rispetto alla prima valutazione, ma non ha cambiato davvero la natura del problema. SpaceX resta una società in cui il valore dipende molto più da ciò che potrà diventare nei prossimi anni che da ciò che è oggi.
I numeri storici raccontano già questa complessità. Nel 2025 la società ha aumentato i ricavi di circa un terzo, ma con dinamiche molto diverse tra le varie attività: Starlink è stata la parte più forte, con una crescita vicina al 50%, mentre il business dei lanci è cresciuto molto meno. Allo stesso tempo, SpaceX ha chiuso l’anno con una perdita operativa di circa 2,6 miliardi di dollari e una perdita netta intorno ai 5 miliardi.
Questo, però, non è il punto centrale dell’analisi. Per Damodaran, guardare solo alle perdite attuali sarebbe un modo troppo semplice di leggere una società di questo tipo. Le domande davvero importanti sono altre: quanto possono diventare grandi i mercati finali, quali margini può raggiungere ogni business e quanto capitale servirà per arrivarci.
Da questo punto di vista, Starlink è la parte più leggibile della storia. Gli abbonati sono cresciuti da circa 5 milioni a oltre 10 milioni in un anno, e il business ha già mostrato una traiettoria economica più concreta. Il business dei lanci resta il pilastro industriale: ha unit economics molto forti, anche grazie alla riutilizzabilità dei razzi, e rappresenta il vantaggio competitivo più evidente del gruppo.
La parte più delicata è invece l’AI. Nel prospetto, il mercato potenziale complessivo indicato per SpaceX arriva a numeri enormi, quasi interamente legati all’intelligenza artificiale. Damodaran non prende quei numeri alla lettera: riconosce che l’AI può allargare il perimetro della storia, ma ridimensiona molto le ipotesi più aggressive. Nel suo modello aumenta il potenziale di ricavi dell’AI, ma abbassa in modo significativo i margini attesi, proprio perché il settore sarà estremamente competitivo e richiederà investimenti enormi.
Nel 2025 SpaceX ha già speso quasi 14 miliardi di dollari in capex e quasi 9 miliardi in R&D. La parte AI assorbe una quota molto rilevante di questi investimenti. Questo è uno dei punti più importanti: l’AI può creare valore, ma può anche distruggerlo se la società sovrastima il mercato o investe troppo capitale in una competizione dove i ritorni non sono ancora chiari.
Alla fine, Damodaran arriva a una valutazione vicina a 1,3 trilioni di dollari per l’equity, rispetto a un enterprise value poco sopra 1,2 trilioni. È un valore enorme, ma resta inferiore alla valutazione ipotizzata per l’IPO, più vicina a 1,7-1,8 trilioni.
Tradotto: SpaceX può valere moltissimo e, allo stesso tempo, essere proposta al mercato a un prezzo che incorpora già una parte molto importante dello scenario positivo.
C’è poi un tema di governance. Elon Musk manterrebbe oltre l’85% dei diritti di voto, quindi gli azionisti pubblici avrebbero poco margine per influenzare le decisioni strategiche. In una società che potrebbe continuare a investire decine di miliardi nell’AI, questo non è un dettaglio.
La conclusione di Damodaran è prudente, ma non negativa. Non boccia SpaceX, anzi riconosce la qualità eccezionale degli asset. Il punto è un altro: al prezzo dell’IPO, il margine di errore sembra limitato.
Una società può essere straordinaria e, allo stesso tempo, diventare meno interessante se il mercato la paga come se quasi tutto dovesse andare per il verso giusto.
Il fattore indici.
C’è poi un secondo livello da considerare, meno intuitivo ma molto importante: la meccanica degli indici.
Quando una società entra in un grande indice, una parte della domanda non nasce da un giudizio sul valore dell’azienda. Nasce dal funzionamento stesso dei prodotti passivi. ETF, fondi indicizzati e mandati benchmark-linked devono replicare l’indice, quindi devono costruire esposizione ai titoli che ne fanno parte, nella proporzione stabilita dal benchmark.
Questo non significa che l’ingresso in un indice crei automaticamente un’ondata illimitata di acquisti. Significa però che, in alcune finestre, può generare una domanda tecnica: compratori che non acquistano perché ritengono il titolo sottovalutato, ma perché devono allinearsi alla composizione dell’indice.
Nel caso di SpaceX, il tema è particolarmente interessante per tre motivi.
Il primo è il timing. Non tutti gli indici funzionano allo stesso modo. Nasdaq-100 e Russell potrebbero consentire un ingresso relativamente rapido, mentre l’S&P 500 resta più restrittivo. Per entrare nell’S&P 500 servono requisiti più severi su permanenza in Borsa, redditività e flottante. SpaceX, almeno nella fase iniziale, non li rispetterebbe. Questo ridimensiona l’idea di una domanda passiva immediata e uniforme da parte di tutto il mercato: alcuni indici potrebbero accoglierla presto, altri no.
Il secondo punto è il flottante. La valutazione headline di SpaceX potrebbe essere enorme, ma il peso effettivo negli indici dipenderebbe soprattutto dalle azioni effettivamente disponibili sul mercato. Se il flottante iniziale è limitato, l’indice non tratta SpaceX come se tutta la capitalizzazione fosse liberamente scambiabile. In pratica, una società può valere 1,7-1,8 trilioni di dollari sulla carta, ma avere inizialmente un peso più contenuto nei benchmark perché solo una piccola parte del capitale è davvero negoziabile.
Il terzo punto è il lock-up. Molte azioni resteranno probabilmente bloccate dopo l’IPO e diventeranno vendibili solo in fasi successive. Questo crea una dinamica a gradini. All’inizio il peso negli indici può essere contenuto; poi, man mano che nuove azioni diventano disponibili e vengono riconosciute dal benchmark, il peso potenziale può aumentare. A quel punto i fondi che replicano l’indice potrebbero dover aumentare l’esposizione.
È qui che la parte tecnica diventa interessante. L’inclusione negli indici non va letta come un singolo evento, ma come un processo: prima l’ingresso, poi l’adeguamento al flottante, poi gli eventuali aumenti di peso. Ogni passaggio può creare domanda da parte dei portafogli indicizzati, ma può anche coincidere con nuova offerta da parte di azionisti che escono dal lock-up e decidono di vendere.
Quindi la domanda passiva può sostenere il titolo in alcune finestre, ma non elimina il problema della valutazione. Anzi, lo rende più delicato. Perché una parte della domanda può arrivare da investitori che non stanno scegliendo SpaceX per il suo prezzo, ma stanno semplicemente replicando un indice.
In altre parole, l’effetto indici può amplificare la narrativa, ma non cambia il valore fondamentale della società. Può creare domanda tecnica, può influenzare il breve periodo, può rendere il titolo più presente nei portafogli globali. Ma non dice nulla, da solo, sul fatto che 1,7-1,8 trilioni sia una valutazione corretta.
Ed è proprio qui che serve disciplina. Quando una società è già conosciuta da tutti, desiderata da tutti e potenzialmente comprata anche da chi replica un indice, il rischio non è che il mercato non la veda. Il rischio è che la veda fin troppo bene, e che finisca per pagarla come se lo scenario migliore fosse già il caso base.
Lettura finale.
SpaceX arriva al mercato come una delle equity story più ambiziose degli ultimi anni. Ha asset industriali difficili da replicare, un vantaggio di costo evidente nei lanci, una piattaforma di connettività satellitare già monetizzabile e una componente AI che può allargare enormemente il perimetro potenziale del gruppo.
Allo stesso tempo, la valutazione incorpora già aspettative molto ambiziose. A 1,7-1,8 trilioni di dollari, il mercato non sta pagando solo Falcon, Starship o Starlink. Sta pagando anche la possibilità che SpaceX diventi una delle grandi piattaforme infrastrutturali dell’AI globale.
È una tesi potente, ma non lineare.
Ed è proprio qui che l’analisi di Damodaran diventa utile. Perché aiuta a tenere insieme due idee che possono sembrare in contraddizione, ma non lo sono: SpaceX può essere un business straordinario e, allo stesso tempo, presentarsi al mercato a un prezzo che lascia poco margine di errore.
Quando una società è sconosciuta o trascurata, il lavoro più importante è spesso capire cosa il mercato non sta vedendo. Quando invece una società è sulla bocca di tutti, il lavoro diventa diverso: capire cosa il mercato sta già dando per scontato.
Nel caso di SpaceX, il business è reale, la qualità è evidente e la visione è probabilmente unica. Ma proprio per questo la valutazione richiede più disciplina, non meno. La domanda passiva degli indici può creare supporto tecnico. Il lock-up può creare finestre di domanda e offerta. La narrativa può continuare a essere molto forte.
Ma alla fine resta il punto centrale: una grande azienda non è automaticamente un grande investimento a qualsiasi prezzo. E SpaceX, più di molte altre IPO, obbliga a distinguere tra la forza della storia e il prezzo che il mercato è già disposto a pagare per crederci.
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