🚜CNH Industrial: quanto è sottovatulata?
Analisi approfondita di CNH Industrial.
Autori: Stefano Reali (Portfolio Manager - Pharus Asset management S.A.), Riccardo Volpi (Portfolio Manager - Pharus Asset management S.A.), Andrea Guitta (Portfolio Manager - Pharus Management Lux S.A. - Milan Branch), William Trevisan (Portfolio Manager - Pharus Management Lux S.A. - Milan Branch) | Persona Giuridica: Pharus Management Lux S.A. Sede di Milano | Autorità Competente: Banca D’Italia | Raccomandazione Ultimata: 29.01.2025 ore 14:00 | Prima diffusione della raccomandazione: 30.01.2025 ore 06:30 | Data e ora Prezzi: 29.01.2025 ore 14:00 | Altre informazioni secondo il Regolamento Delegato (UE) 2016/958 “Raccomandazione in materia di investimenti” sono a questo link.
CNH Industrial N.V (CNH Industrial) è un’azienda con un business molto comprensibile.
Il rialzo dei tassi d’interesse ha portato un rallentamento globale e un calo delle materie prime che hanno creato opportunità di investimento sulle aziende che si occupano di macchine agricole e di costruzioni.
Gli azionisti principali di CNH sono:
1. Exor 29%
2. Harris Associates 11.45%
3. Franklin Resources 6.10%
4. CNH Industrial 6%
· Nome dell'azienda : CNH Industrial N.V.
· Codice ISIN : NL0010545661
· Ticker : CNH US Equity
· Prezzo delle azioni : 13.13 $
· Capitalizzazione di mercato: 16.4 mld $
Step 1. Capire il Business 📊
CNH si occupa di tre business principali:
A. Segmento Agricolo
Progetta, produce e distribuisce una linea completa di macchine e attrezzi agricoli, tra cui trattori a due e quattro ruote motrici, trattori cingolati, mietitrebbie, vendemmiatrici e raccoglitrici di canna da zucchero, attrezzature per fieno e foraggio, attrezzature per la semina e l'impianto, attrezzi per la preparazione del terreno e la coltivazione e attrezzature per la movimentazione dei materiali. Siamo anche un fornitore leader di tecnologie dedicate all'agricoltura di precisione. Le macchine agricole sono vendute con i marchi New Holland Agricolture e Case IH.
I marchi focalizzati a livello regionale includono:
STEYR, per i trattori agricoli;
Flexi-Coil, specializzato in sistemi di lavorazione del terreno e semina;
Miller, che produce attrezzature per applicazioni.
Il marchio Raven sostiene l'agricoltura di precisione, la tecnologia digitale e lo sviluppo di sistemi autonomi.
Hemisphere, acquisita nel 2023, fornisce tecnologia di posizionamento satellitare ad alte prestazioni per i settori dell'agricoltura e delle costruzioni.
I fattori chiave che influenzano le vendite del segmento sono:
1. Il primo fattore che influenza le vendite è il livello di reddito netto dell'azienda agricola. Il reddito netto dell'azienda agricola è influenzato principalmente dal volume delle superficie coltivata, dai prezzi delle materie prime e/o del bestiame e dai livelli delle scorte, dai rendimenti dei raccolti, dalle spese di gestione dell'azienda (compresi i costi del carburante e dei fertilizzanti), dalle fluttuazioni dei prezzi delle materie prime e delle scorte, dalle fluttuazioni dei tassi di cambio, dai sussidi governativi, dagli incentivi fiscali e dalle politiche commerciali.
Materie Prime: * prezzi di Giugno 2024
2. Il secondo fattore è legato alle condizioni economiche generali, i tassi di interesse e la disponibilità di finanziamenti e dei relativi programmi di sovvenzione, i prezzi dei terreni agricoli e i livelli di indebitamento delle aziende agricole.
PMI
B. Segmento Costruzioni
CNH progetta, produce e distribuisce una linea completa di macchine movimento terra, tra cui escavatori, apripista cingolati, livellatrici, pale gommate, terne, minipale e pale compatte cingolate, oltre a un'ampia gamma di accessori. Le macchine movimento terra sono vendute con i marchi CASE Construction Equipment, New Holland Construction ed Eurocomach. Il mercato delle macchine per le costruzioni è costituito da due segmenti principali: le macchine per le costruzioni pesanti (esclusi i mercati delle macchine per l'industria mineraria e forestale mercato delle attrezzature forestali specializzate, al quale non partecipiamo), con attrezzature generalmente di peso superiore a 12 tonnellate, e le macchine per l'edilizia leggera, con macchine di peso generalmente inferiore alle 12 tonnellate. Le attrezzature per l'edilizia pesante comprendono in genere attrezzature per l'edilizia generale, come grandi pale gommate ed escavatori, e attrezzature per la costruzione di strade e la preparazione dei siti, come livellatrici, compattatori e dozer.
costruzione di strade e di cantieri, come livellatrici, compattatori e apripista. Gli acquirenti di attrezzature per l'edilizia pesante comprendono imprese di costruzione, comuni, amministrazioni locali, proprietari di flotte di noleggio, società di estrazione e minerarie, società di gestione dei rifiuti e aziende del settore forestale. Le attrezzature per l'edilizia leggera sono note anche come attrezzature compatte e di servizio e comprendono mini pale, pale cingolate compatte, pale per trattori, carrelli elevatori per terreni accidentati, terne, piccole pale gommate ed escavatori.
pale compatte, pale per trattori, carrelli elevatori per terreni accidentati, terne, piccole pale gommate ed escavatori. Gli acquirenti di attrezzature per l'edilizia leggera sono appaltatori, costruttori residenziali, aziende di servizi pubblici, imprese di costruzioni stradali, proprietari di flotte di noleggio, paesaggisti, aziende di logistica e agricoltori.
Il fattore chiave che influenzano le vendite delle macchine per le costruzioni pesanti è legato al volume previsto di grandi progetti di costruzione e riparazione di infrastrutture quali autostrade, gallerie, dighe e porti, che dipendono dalla spesa pubblica e dalla crescita economica. La domanda di attrezzature per l'estrazione di minerali e cave è più strettamente legata all'economia generale e ai prezzi delle materie prime. In Nord America, una parte della domanda di attrezzature pesanti è stata storicamente legata allo sviluppo di nuovi complessi residenziali, dove è necessario creare l'intera infrastruttura. di nuove abitazioni, dove è necessario creare l'intera infrastruttura, collegando così la domanda di attrezzature per l'edilizia sia pesanti che leggere. Il settore delle attrezzature pesanti segue generalmente segue la ciclicità macroeconomica, legata alla crescita del prodotto interno lordo e della spesa pubblica.
Il principale fattore che influenza le vendite di macchine per l'edilizia leggera è il livello di edilizia residenziale e commerciale, di rimodellamento e di ristrutturazione che è influenzato dai tassi di interesse e dalla disponibilità di finanziamenti. Altri fattori importanti sono la costruzione di infrastrutture leggere, come servizi, cablaggi e tubature, e le spese di manutenzione. L'uso principale dell’utilizzo delle attrezzature per l'edilizia leggera è quello di sostituire il lavoro manuale, relativamente costoso e lento. La domanda di prodotti negli Stati Uniti e in Stati Uniti e in Europa tende generalmente a rispecchiare l'avvio delle abitazioni, con un ritardo di sei-dodici mesi. Nelle aree in cui la manodopera è abbondante e il costo della manodopera è basso rispetto ad altri fattori di produzione, come in India, Africa e Sud America, il mercato delle attrezzature per l'edilizia leggera è generalmente più piccolo. mercato delle attrezzature per l'edilizia leggera è generalmente più piccolo.
B. Segmento Servizi Finanziari
I Servizi Finanziari forniscono e gestiscono finanziamenti ai clienti finali per l'acquisto di macchine agricole e per le costruzioni nuove e usate e di componenti venduti attraverso la rete di concessionari CNH, oltre a finanziamenti con conto corrente rotativo e altri servizi finanziari. I Servizi Finanziari forniscono anche finanziamenti all'ingrosso ai concessionari e ai distributori di CNH, principalmente per finanziare le scorte di attrezzature per tali concessionari. Inoltre, i Servizi finanziari forniscono servizi di factoring di crediti commerciali alle filiali di CNH. Le attività europee di Servizi Finanziari sono supportate dal segmento Servizi Finanziari del Gruppo Iveco. I Servizi Finanziari forniscono inoltre servizi finanziari alle società del Gruppo Iveco in Nord America, Sud America e Asia Pacifico.
Circa il 60% dei macchinari di CNH viene finanziato internamente.
L’attività di finanziamento ha margini decisamente più elevati del resto delle attività e permette anche di stabilizzare la reddittività di CNH.
Da considerare come i crediti verso clienti rispetto alle revenue di CNH rispetto ai competitors, siano saliti molto negli ultimi anni ad evidenziare come l’uscita dalla pandemia abbia portato l’azienda a crescere più velocemente senza però tenere sotto controllo questi crediti e questo ha ridotto il flusso di cassa.
Entrata di un investitore in CNH
A inizio Novembre David Einhorn ha creato una posizione in CNH. Einhorn ha evidenziato come sia ottimista sul fatto che questa attuale recessione sarà più breve e meno profonda di quella precedente, verificatasi circa un decennio fa. Einhorn sostiene che il settore abbia sperimentato scioperi e problemi alla catena di fornitura negli ultimi anni, moderando i picchi di vendita e i livelli di inventario. In secondo luogo, per Einhorn CNH e i suoi pari hanno adottato l'azione correttiva di sottoproduzione per porre fine alla domanda e di destocking delle scorte prima e in modo più aggressivo questa volta. Di conseguenza, Einhorn si aspetta che le vendite di CNH tornino a crescere nel corso del prossimo anno semplicemente producendo per porre fine alla domanda, anche se la spesa degli agricoltori rimane debole.
Step 2. Management 🧑💼
- CEO:
CNH ha appena cambiato il CEO per la decisione di Scott Wine di lasciare. Il Nuovo CEO sarà Gerrit Marx che è già stato alla guida di Iveco, oltre ad Iveco, la sua carriera ventennale lo ha portato a ricoprire ruoli senior presso McKinsey, Daimler Trucks e Bain Capital, viaggiando tra Brasile, Cina, Europa e Giappone.
I risultati di Marx in Iveco sono stati ottimi con revenue che da una crescita zero di circa 11 mld dal 2014 al 2020 ha portato Iveco a 16 mld nel 2023. Il miglioramento del profilo di crescita ha permesso Iveco ad aumentare il rendimento sul patrimonio. Oltre alla revenue anche la gestione del debito è stata ottima portando Iveco a un debito netto negativo.
- Remunerazione Management:
La remunerazione del management con una parte variabile cosi preponderante ha l’obiettivo di allineare gli interessi fra azionisti e management.
- Il management ha sempre agito razionalmente limitandosi a pagare un payout ratio medio del 20% e reinvestendo gli utili in azienda a ottimi rendimenti sul patrimonio e meno brillanti sul capitale. CNH ha aumentato gli utili trattenuti da 2.5 mld nel 2018 a 10 mld nel 2024. Questo utile trattenuto non è stato correttamente valutato dal mercato dato che la market cap è passata da 26 mld a 12mld.
- Il Management di CNH ha sempre resistito nel mandato istituzionale di fare acquisizioni folli, come si evince dal peso degli intangibili sui total asset che rimane molto marginale.
- Il Management solo negli ultimi anni ha migliorato il rendimento sul capitale, anche se i rendimenti sul patrimonio sono sempre stati ottimi ed in linea con il settore e competitors.
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