🖥️ Il primo trade dell’AI l’abbiamo capito tutti. Il secondo, forse, sta iniziando adesso.
Analizziamo dove sta andando il denaro dentro la storia più importante di questo ciclo: l’intelligenza artificiale.
Caro Fuoriclasse,
la Mail della Domenica nasce con un obiettivo preciso: portarti dentro il processo decisionale, come se per qualche minuto ti sedessi al nostro desk.
Nelle ultime settimane, anche nel nostro podcast che potete ascoltare gratuitamente, abbiamo descritto un mercato che ha continuato a sorprendere.
Nonostante un contesto macro e geopolitico che, a leggere i giornali, avrebbe dovuto renderlo molto più vulnerabile, l’azionario americano ha continuato a mostrare una solidità che molti non si aspettavano. Abbiamo ragionato insieme sulla forza degli utili, sulla resilienza dell’economia e sul fatto che, spesso, i mercati si muovano molto meglio delle narrazioni che li circondano.
Oggi, però, spostiamo leggermente il punto di osservazione.
Perché il tema non è più solo capire se il mercato sia forte oppure no. Il tema, forse ancora più importante, è capire dove stia andando il denaro dentro la storia più importante di questo ciclo: l’intelligenza artificiale.
Negli ultimi mesi la risposta sembrava quasi ovvia. Semiconduttori, memoria, hardware, networking, data center. Tutto ciò che rappresenta la parte fisica dell’AI ha dominato il mercato. E non senza ragione. La domanda di chip è stata enorme, gli investimenti degli hyperscaler sono esplosi, Nvidia ha continuato a pubblicare numeri impressionanti e il mercato ha capito molto in fretta una verità semplice:
“senza infrastruttura non esiste nessuna intelligenza artificiale.”
Prima si costruisce la fabbrica, poi si pensa a cosa produrre dentro.
Ma proprio perché questa storia è diventata così evidente, così condivisa e così profondamente prezzata, oggi dobbiamo iniziare a chiederci se la fase successiva possa essere un po’ diversa.
Il caso più interessante, da questo punto di vista, è il confronto tra semiconduttori e software.
Da inizio anno il divario tra i due mondi è diventato estremo. I semiconduttori hanno corso moltissimo, i grafici sono per molti titoli parabolici, mentre il software è rimasto indietro in modo significativo.
Il rapporto di forza relativa tra software e semiconduttori ha raggiunto livelli di ipervenduto che storicamente si vedono molto raramente. In pratica il mercato ha fatto una scelta molto netta: ha premiato chi costruisce l’infrastruttura dell’AI e ha penalizzato chi, almeno finora, viene percepito come più vulnerabile alla disruption dell’AI.
La narrativa, del resto, è stata semplice. I chip sono i vincitori. Il software è il potenziale perdente.
Ma come spesso accade sui mercati, quando una narrativa diventa troppo semplice rischia anche di diventare incompleta.
Perché gli utili del software non sono affatto in crisi.
È questo il punto. Il settore continua a crescere, continua a generare ricavi ricorrenti, continua ad avere modelli di business profittevoli. Il problema è che il mercato lo sta valutando con una curva di aspettative completamente diversa. Nei semiconduttori ogni sorpresa viene letta come conferma del superciclo AI. Nel software, anche numeri buoni vengono spesso trattati con sospetto, perché il mercato teme che l’intelligenza artificiale possa comprimere margini, pricing power e durabilità dei flussi di cassa.
Questo non significa, automaticamente, che tutto il software sia da comprare.
Sarebbe un errore troppo grossolano. Alcune aziende saranno davvero colpite dall’AI. Alcuni modelli perderanno pricing power. Alcune funzionalità diventeranno più facilmente replicabili.
Ma significa che, a questi livelli, il mercato potrebbe avere iniziato a vendere troppo indiscriminatamente. E quando succede questo, si creano opportunità.
La vera domanda allora diventa: siamo sicuri che l’AI sia solo negativa per il software?
Perché è qui che, secondo noi, il mercato potrebbe iniziare a cambiare davvero prospettiva.
Fino a oggi il capitale ha premiato quasi esclusivamente chi costruisce l’infrastruttura dell’intelligenza artificiale. Ma i mercati non restano mai fermi troppo a lungo sullo stesso tratto della catena del valore.
Se vuoi capire dove il mercato potrebbe iniziare a sorprendere davvero, quale parte del grande tema AI oggi presenta il disallineamento più interessante e perché la prossima rotazione potrebbe nascere proprio dove in pochi stanno guardando, continuiamo nella parte riservata del Desk.
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